商业贸易行业周报：美护底部向上 重视顺周期优质品种布局

【核心观点】

本周申万美护板块上涨4.59%，涨幅居前。我们认为，7.24 政治局会议积极定调，释放明确稳增长信号，拉动顺周期板块整体行情。美护作为顺周期类的优质品种，年内已经历大幅回调，估值回归历史底部，性价比凸显，当前时点积极重视机会。

(资料图片仅供参考)

1、美护龙头推新再拓成长空间，水羊激励高增明确增长信心（1）爱美客推出再生材料新品，协同濡白打造全层再生：7 月27 日爱美客召开再生材料新品“如生天使”发布会，终端产品矩阵再扩充。我们认为，公司在2Q23行业修复速度环比回落下仍有超额α 表现，中报兑现度高；高效稳定的渠道建设与完善的培训平台制度为新品推广带来先发优势，22 年旗下再生产品快速渗透，新品有望助力公司进一步扩大份额。

（2）贝泰妮修白瓶焕新升级，学术+大众营销凸显优势①敏感肌美白产品稀缺：光透皙白淡斑精华液（修白瓶）定位“先修后白”，专利马齿苋直击敏肌色沉靶点PGE-2，拦截由刺激因子引起的色沉和酪氨酸酶表达，最终实现健康白净的肌肤状态。

②学术背书、专利持证：薇诺娜连续3 次受邀参加WCD，与全球皮肤病专家讨论皮肤科学领域的重大突破；公司2019 年推出“光透皙白淡斑精华”，22 年包装焕新为“稳白瓶”，23 年重新上市“修白瓶”，再度升级为更加便携的次抛精华，拥有4 项国家专利、1 项国家药监局特证加持，皮肤级四位一体美白淡斑机制获国际认可；经测试，色斑减少46.8%、痘印减少11.9%、皮肤修护效果提升57.7%。

③流量助力新品曝光：联合朱梓骁、多余和毛毛姐、董先生等抖音达人，打造抖音超级品牌日溯源计划，传播产品修白理念，截至7 月29 日，薇诺娜修白瓶话题播放达2.0 亿次；据蝉魔方数据，修白瓶7.1-7.27 销售额超千万，占品牌抖音渠道同期GMV 比例达14.0%，居抖音“品牌精华液爆款榜”榜单TOP1。

我们认为，结合贝泰妮机构持仓来看，4Q22-2Q23 基金持仓市值由33.01 亿元大幅降至2.53 亿元，回落低位，资金面安全边际高；公司股权激励23/24 年营业收入增速各28%/26%，对应PE 仅32/25x，龙头中性价比最优。此次修白瓶焕新升级，首发销售火爆，有望再造核心大单品，强化全年激励兑现信心。

（3）水羊股份发布2023 年中报：1H23 收入同比增长4.0%至22.9 亿元，归母净利同比增长72.0%至1.4 亿元，扣非归母净利同比增长101.8%至1.5 亿元；毛利率提升1.9pct 至56.9%，销售/管理/研发费率各同比下降2.6pct/增长0.5pct/增长0.1pct，净利率提升2.5pct 至6.2%。

单2Q 收入12.4 亿元同比增长7.6%，归母净利0.9 亿元同比增长119.1%，增幅环比扩大93.7pct，毛利率提升4pct 至59.6%，销售/管理/研发费率各同比下降3.0pct/增长1.1pct/下降0.4pct，最终扣非归母净利同比增长177.5%至1.1 亿元。

（A）分渠道，1H23 抖音/淘宝收入各5.0/7.6 亿元，同比各增长137.4%/下降12.6%；线下在SKP、丝芙兰、银泰百货等多个渠道上架销售，实现线上线下渠道全覆盖。

（B）分业务，①自有品牌：形成“2+2+n”矩阵，伊菲丹1H23 实现收入/净利润各1.1/0.3亿；御泥坊坚定民族护肤品牌之路，1H23 围绕品牌心智建设，形成以面膜为核心的多品类发展，大单品培育上持续建设有梯队、有主次的大单品体系；大水滴持续深耕熬夜心智，1H23 推出祛痘精华2.0，产品梯队持续补充。②代理品牌：持续发挥水羊国际平台作用及团队品牌服务和管理能力，形成“1+5+n”层次结构、城野医生抗老新品169 精华天猫首发GMV 超300 万元，露得清第二代A 醇荣登天猫面霜新品TOP1，大宝SOD 蜜稳居淘系乳液面霜销量TOP1。

股权激励&研发。①研发创新：已形成由首席科学家为学术带头人的“大研发”专家梯队，成立4 个联合实验室+10 大品类研发中心，1H23 水羊智能制造产业园开园，先后开展第三届水羊科技创新峰会暨生态联盟大会，并受邀出席合成生物高峰论坛。②股权激励：

公司发布2023 年股权激励计划草案，拟以7.87 元/股授予不超过345 人共326.89 万股（占总股本0.84%），2023/2024 年考核目标分别为净利润不低于3/4 亿，测算得对应同比增长各140%/33%。（资料来源：水羊股份2023 年半年度报告、2023 年限制性股票激励计划（草案）、水羊股份公众号）

2、投资建议：首选顺周期高弹性龙头，继续推荐国企改革和业态创新主线我们建议（1）化妆品板块2Q23 销售呈企稳态势，2H23 基数走低下有望加速复苏，重视顺周期板块布局机会。（2）维持前期观点：把握零售板块“国企改革”和“业务创新”主线，继续关注珠宝和百货龙头，以及其他有边际变化且业绩确定性高的个股。（3）把握跨境电商行业在需求释放和海运费下降背景下的行业红利，首选品牌竞争力的龙头。核心关注：重庆百货、爱美客、贝泰妮、老凤祥、小商品城、名创优品，关注安克创新、家家悦、王府井、百联股份、菜百股份、周大生、美丽田园、福瑞达。

行业风险提示：消费复苏不及预期；新业态分流；行业竞争加剧；监管政策的不确定性。

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